根據(jù)中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院（五礦產(chǎn)業(yè)金融研究院）金志峰院長(zhǎng)創(chuàng)立的“至簡(jiǎn)交易”價(jià)格實(shí)戰(zhàn)理論，期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)擁有各自不同基本面，期貨價(jià)格產(chǎn)生的原點(diǎn)在期貨盤面。本欄目聚焦期貨市場(chǎng)自身基本面，重點(diǎn)分析期貨市場(chǎng)資金博弈的背后力量與主要影響因素，通過期權(quán)市場(chǎng)研判市場(chǎng)情緒和預(yù)期變化。

2月至3月中旬，倫鋅價(jià)格走勢(shì)強(qiáng)于滬鋅價(jià)格走勢(shì)。倫鋅盤面多頭減倉(cāng)導(dǎo)致價(jià)格回落調(diào)整，但價(jià)格仍處于上漲趨勢(shì)；滬鋅盤面多頭減倉(cāng)且空頭出現(xiàn)多次試探性增倉(cāng)下砸價(jià)格，價(jià)格沖高回落后震蕩運(yùn)行。目前，鋅價(jià)處于長(zhǎng)期價(jià)格區(qū)間中部位置，國(guó)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)看漲情緒偏弱，預(yù)期3月鋅價(jià)主要在23000-26000元/噸區(qū)間運(yùn)行。

多頭減倉(cāng)止盈、空頭試探性增倉(cāng)導(dǎo)致鋅價(jià)回落震蕩。滬鋅盤面，2月多頭集中減倉(cāng)導(dǎo)致鋅價(jià)格從高點(diǎn)25935元/噸快速回落，隨后空頭減倉(cāng)，鋅價(jià)未跌破支撐位，在24000-25000元/噸價(jià)格區(qū)間窄幅震蕩；3月上旬，盤面空頭多次試探性增倉(cāng)下砸價(jià)格。倫鋅盤面，2月，多空資金謹(jǐn)慎博弈，雙方試探性增倉(cāng)后均快速撤退，鋅價(jià)區(qū)間震蕩運(yùn)行。2月27日，滬鋅收盤價(jià)為24710元/噸，較上月同期24950元/噸下跌1%；倫鋅收盤價(jià)為3308美元/噸，較上月同期3351美元/噸下跌1.3%。

圖1：多頭減倉(cāng)止盈、空頭試探性增倉(cāng)導(dǎo)致鋅價(jià)回落震蕩

國(guó)內(nèi)主力維持偏多持倉(cāng)敞口，國(guó)際資本持倉(cāng)未明顯變化。2月27日，滬鋅持倉(cāng)量前20期貨公司持有凈多頭4489手，較上月同期多頭敞口增加1273手。2月27日，倫鋅商業(yè)機(jī)構(gòu)持有凈空頭42225手，較上月同期空頭敞口擴(kuò)大814手，投資基金持有凈多頭33317手，較上月同期多頭敞口收縮1316手。

圖2：國(guó)內(nèi)主力維持偏多持倉(cāng)敞口，國(guó)際資本持倉(cāng)未明顯變化

逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)處于中等水平。2月27日，滬鋅主力合約持倉(cāng)量為9.5萬手，一手5噸，上期所指定交割倉(cāng)庫(kù)鋅庫(kù)存為12.6萬噸，盤面持倉(cāng)規(guī)模與庫(kù)存之比為3.8倍，處于歷史偏低水平，國(guó)內(nèi)逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)較低；LME3個(gè)月期鋅持倉(cāng)為22.6萬手，一手25噸，庫(kù)存為9.7萬噸，月均可交割產(chǎn)量為73萬噸，未來3個(gè)月內(nèi)持倉(cāng)量與交易所庫(kù)存和產(chǎn)量之和比值為2.5，綜合考慮倫鋅Cash/3M小幅貼水，國(guó)際市場(chǎng)逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)處于中等水平。

圖3：逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)處于中等水平

鋅價(jià)處在長(zhǎng)期價(jià)格區(qū)間中部位置。滬鋅期貨價(jià)格長(zhǎng)期運(yùn)行區(qū)間在16000-30000元/噸，倫鋅期貨價(jià)格長(zhǎng)期運(yùn)行區(qū)間在1900-4900美元/噸。2月27日，滬鋅主力合約收盤價(jià)24710元/噸，處在長(zhǎng)期價(jià)格區(qū)間62%分位；倫鋅期貨收盤價(jià)3308美元/噸，處在長(zhǎng)期價(jià)格區(qū)間47%分位。

圖4：鋅價(jià)處在長(zhǎng)期價(jià)格區(qū)間中部位置

鋅價(jià)處于上漲趨勢(shì)。2月至3月上旬，滬鋅價(jià)格沖高回落，繼續(xù)在21400-26200元/噸區(qū)間震蕩運(yùn)行；倫鋅價(jià)格處于上漲通道內(nèi)，短期在3220-3450美元/噸區(qū)間窄幅震蕩。

圖5：鋅價(jià)處于上漲趨勢(shì)

鋅價(jià)遠(yuǎn)月合約價(jià)格較近月基本持平，近期現(xiàn)貨資源維持寬松。2月27日，滬鋅遠(yuǎn)月合約價(jià)格較近月合約基本持平，倫鋅遠(yuǎn)月合約價(jià)格低于近月合約價(jià)格33美元/噸，折合貼水1%；倫鋅Cash/3M貼水18.34美元/噸，較上月同期上漲12.47美元/噸，近期現(xiàn)貨資源整體維持寬松。

圖6：倫鋅Cash/3M貼水18.34美元/噸

資料來源：Wind，五礦期貨研究中心

市場(chǎng)看漲情緒偏弱，期權(quán)市場(chǎng)預(yù)期3月鋅價(jià)主要在23000-26000元/噸區(qū)間運(yùn)行。1月中旬以來，滬鋅期權(quán)隱含波動(dòng)率持續(xù)回落，2月27日?qǐng)?bào)收于18.36%，位于近期較低水平。從滬鋅期權(quán)較大持倉(cāng)量所在行權(quán)價(jià)來看，2月27日，zn2604合約看跌期權(quán)較大持倉(cāng)量所在行權(quán)價(jià)為23000元/噸，看漲期權(quán)較大持倉(cāng)量所在行權(quán)價(jià)為26000元/噸，市場(chǎng)預(yù)期3月鋅價(jià)主要在23000-26000元/噸區(qū)間運(yùn)行。從滬鋅期權(quán)持倉(cāng)量來看，2月27日，看跌期權(quán)持倉(cāng)量為12251手，較上月同期減少3022手；看漲期權(quán)持倉(cāng)量為17023手，較上月同期減少8551手；持倉(cāng)量PCR報(bào)收于0.72，較上月同期增加0.12，市場(chǎng)看漲情緒略有所恢復(fù)但仍偏弱。

圖7：隱含波動(dòng)率持續(xù)回落，期權(quán)持倉(cāng)量PCR處于多空分水嶺之下

作者 | 宋歆欣 中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院（五礦產(chǎn)業(yè)金融研究院）

王祎萌 中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院（五礦產(chǎn)業(yè)金融研究院）

劉顯杰 五礦期貨研究中心研究員

李立勤 五礦期貨期權(quán)事業(yè)部投研高級(jí)經(jīng)理

盧品先 五礦期貨期權(quán)事業(yè)部投研經(jīng)理

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